保證金和強制減倉制度具針對性

　　結(jié)合我國資本市場基礎(chǔ)性制度建設(shè)進展、股指期貨仿真交易運行情況和境外金融期貨市場發(fā)展動態(tài)，中金所對交易規(guī)則及其實施細(xì)則進行了周全梳理、反復(fù)論證和認(rèn)真修訂。新的制度在“進步最低交易保證金標(biāo)準(zhǔn)”、“修訂保證金調(diào)整的有關(guān)規(guī)定”、“取消熔斷制度”等方面作出改動，使得股指期貨的風(fēng)險控制更具有針對性。同時，中金所還修訂了強制減倉實行條件，有利于防止風(fēng)險事故的發(fā)生。

　　保證金制度方面，為增強風(fēng)險控制，將股指期貨最低交易保證金的收取標(biāo)準(zhǔn)由10%進步至12%；為保證單邊市下交易所調(diào)整保證金水平的針對性，中金所還修訂單邊市下對交易所調(diào)整保證金的限定性規(guī)定。比如，在期貨交易過程中，若出現(xiàn)漲跌停板單邊無延續(xù)報價（單邊市）、遇國家法定長假、交易所認(rèn)為市場風(fēng)險顯明轉(zhuǎn)變以及交易所認(rèn)為需要的其他情形等情況之臨時，交易所可以根據(jù)市場風(fēng)險狀態(tài)調(diào)整交易保證金標(biāo)準(zhǔn)，并向中國證監(jiān)會報告。

　　此外，在強制減倉制度方面，根據(jù)《期貨交易所管理辦法》第八十六條“期貨價格出現(xiàn)同方向延續(xù)漲跌停板的，交易所可以采用調(diào)整漲跌停板幅度、進步交易保證金標(biāo)準(zhǔn)及按肯定原則減倉等措施化解風(fēng)險”的規(guī)定，將股指期貨強制減倉的實行條件改為“期貨交易延續(xù)出現(xiàn)同方向單邊市”。專家認(rèn)為，該項行動可以有用防止大面積“爆倉”事故的發(fā)生。

　　漲跌停板制度趨于合理

　　滬深300指數(shù)期貨合約的合約月份為當(dāng)月、下月及隨后兩個季月，季月是指3月、6月、9月、12月?？紤]到季月合約的波動性可能較近月合約大，中金所借鑒國內(nèi)各商品期貨交易所的規(guī)定，除了規(guī)定近月合約10%的漲跌停板比例，在規(guī)則中還增長“季月合約上市首日漲跌停板幅度為掛牌基準(zhǔn)價的±20％。上市首日成交的，于下一交易日恢復(fù)到合約規(guī)定的漲跌停板幅度；上市首日無成交的，下一交易日繼承實行前一交易日的漲跌停板幅度”的規(guī)定。專家認(rèn)為，該制度的調(diào)整，使得股指期貨遠(yuǎn)期合約的漲跌停板制度更趨合理，降低了新上市的遠(yuǎn)月合約一再出現(xiàn)極端行情的可能性。

　　在未采取漲跌停板制度的境外市場上，熔斷制度作為一種價格波動控制機制，在肯定程度上可以起到岑寂市場情緒和平衡市場指令的作用。因為我國股票和股指期貨市場都已經(jīng)執(zhí)行了10%的漲跌停板制度，對于防止價格過度波動已經(jīng)有了響應(yīng)的制度安排。綜合考慮相干因素，目前實施該制度的條件還不夠成熟。本次修訂取消了《交易規(guī)則》和《風(fēng)險控制管理辦法》中有關(guān)熔斷制度的規(guī)定，也是較為合理的行動。

　　“收緊”限倉防止操縱

　　在此次征求意見稿中，中金所“收緊”了持倉限額標(biāo)準(zhǔn)，將持倉限額標(biāo)準(zhǔn)由原來的600手降為100手，同時增強了對“大戶”報告監(jiān)管的要求。此外，對機構(gòu)的套期保值制度也予以調(diào)整。專家認(rèn)為，這些制度有利于進一步增強風(fēng)險控制，可以有用防止價格操縱事件的發(fā)生。

　　相干規(guī)定明確，對于結(jié)算會員的限倉標(biāo)準(zhǔn)為按照每日結(jié)算后某一合約單邊的總持倉量計算，進行套期保值交易和套利交易的客戶號的持倉按照交易所有關(guān)規(guī)定實行。同時，為增強對大戶的監(jiān)管，規(guī)定從事自業(yè)務(wù)務(wù)的交易會員或者客戶不同客戶號的持倉及客戶在不同會員處的持倉合并計算；增長“客戶的持倉尚未知足相干大戶標(biāo)準(zhǔn)，但交易所認(rèn)為有需要的，交易所可以要求其進行大戶報告”的規(guī)定。

　　在套期保值制度方面，套期保值的申請和審批單位由分合約審批改為按照品種審批，同時規(guī)定套期保值額度自獲批之日起6個月內(nèi)有用，有用期內(nèi)可以重復(fù)使用。專家認(rèn)為，通過此次修正，投資者進行套期保值可以在各個合約之間進舉措態(tài)分配，避免因合約到期摘牌而必要頻繁申請新的套期保值額度。

　　結(jié)算擔(dān)保嚴(yán)防體系性風(fēng)險

　　與商品期貨最大的不同在于，中金所在股指期貨風(fēng)險控制中引入了“結(jié)算擔(dān)保金制度”。并在原有規(guī)則的基礎(chǔ)上，對結(jié)算擔(dān)保金計算和收取的規(guī)定予以完美，此舉有利于提防體系性風(fēng)險的發(fā)生。

　　中金所借鑒了國際期貨市場慣例，在制度設(shè)計中引入了結(jié)算會員制度，以強化交易所的團體抗風(fēng)險能力。通過分層結(jié)算制度，即“交易所對結(jié)算會員進行結(jié)算，結(jié)算會員對投資者或非結(jié)算會員進行結(jié)算，非結(jié)算會員對投資者進行結(jié)算”。同時，結(jié)算會員必要交納肯定的風(fēng)險結(jié)算擔(dān)保金（基礎(chǔ)擔(dān)保金和變動擔(dān)保金），如交易結(jié)算會員的基礎(chǔ)擔(dān)保金為1000萬元，周全結(jié)算會員為2000萬元，分外結(jié)算會員為3000萬元。

　　專家認(rèn)為，在這種分層結(jié)算制度下，資金實力豐富、管理經(jīng)驗雄厚的機構(gòu)才能成為結(jié)算會員，而其他不具備結(jié)算會員資格的交易會員必須通過結(jié)算會員進行結(jié)算，從而形成多條理的風(fēng)險管理系統(tǒng)。分級結(jié)算有助于市場逐層控制和吸取風(fēng)險，有利于形成多元化、多條理的金字塔式風(fēng)險控制系統(tǒng)，使許多局部風(fēng)險在結(jié)算會員層面得到化解，確保金融期貨市場的平穩(wěn)運行。（李中秋）

　　券商積極備戰(zhàn)IB營業(yè)

　　隨著股指期貨腳步的日益臨近，證券公司正曩昔所未有的熱情積極備戰(zhàn)IB營業(yè)。絕大部分控股期貨公司的券商在預(yù)備為旗下所有的業(yè)務(wù)部重新申報IB營業(yè)資格。招兵買馬、布置期貨專區(qū)、組織客戶和員工參加股指期貨培訓(xùn)班已成為業(yè)務(wù)部老總們近期的重要工作。一些小券商也為了IB營業(yè)資格而加緊推行收購期貨公司的計劃。

　　大小業(yè)務(wù)部齊上陣

　　“沒想到股指期貨推行的進程這么快，我們最近都在加班加點，預(yù)備IB營業(yè)重審的報備材料！”安信證券一位營業(yè)負(fù)責(zé)人愉快地告訴中國證券報記者，公司旗下所有業(yè)務(wù)部都預(yù)備申請IB營業(yè)資格，目前公司期貨IB營業(yè)人員已經(jīng)到崗，正在進行股指期貨的營業(yè)培訓(xùn)。

　　不足為奇，中國證券報記者在走訪長城證券、南京證券、招商證券等多家券商的業(yè)務(wù)部時也發(fā)現(xiàn)，備戰(zhàn)期貨IB營業(yè)已成為這些業(yè)務(wù)部老總的優(yōu)等大事。業(yè)內(nèi)人士吐露，在33家此前已取得IB營業(yè)資格的券商中，絕大部分會為旗下所有業(yè)務(wù)部重新申請IB營業(yè)資格。一些尚未取得IB營業(yè)資格的小券商最近也在忙著收購期貨公司，為申請IB營業(yè)資格做預(yù)備。

　　根據(jù)證監(jiān)會日前下發(fā)的《關(guān)于進一步增強證券公司為期貨公司提供中心介紹營業(yè)管理的關(guān)照》（下稱《關(guān)照》），之前已獲得IB營業(yè)資格的證券業(yè)務(wù)部須重新對照新的監(jiān)管要求進行梳理，在得到各地證監(jiān)局驗收檢查通過之后才能開始IB營業(yè)。

　　據(jù)上述安信證券相干負(fù)責(zé)人吐露，新的監(jiān)管要求重要包括人員配備、技術(shù)設(shè)備和開戶流程公示等。比如，申請開展IB營業(yè)的證券業(yè)務(wù)部應(yīng)配備至少兩名專職營業(yè)人員，業(yè)務(wù)部負(fù)責(zé)人要參加中期協(xié)組織的專項培訓(xùn)并取得培訓(xùn)證書；業(yè)務(wù)部要設(shè)立相對自力的期貨營業(yè)專區(qū)，配備IB開戶機、期貨行情體系和錄音電話等設(shè)備。此外，業(yè)務(wù)部還應(yīng)在明顯位置公示開戶流程和專職IB營業(yè)人員的照片等資料。

　　“兩名專職人員的要求并不算高，我們公司去年已經(jīng)有200多人獲得了期貨從業(yè)資格，人員貯備相稱足夠?！遍L城證券相干人士吐露，旗下各家業(yè)務(wù)部都已做好歡迎股指期貨的預(yù)備?！?/P>

　　客戶爭取戰(zhàn)將開打

　　盡管參與股指期貨的門檻不低，業(yè)內(nèi)人士預(yù)計初期能夠參與股指期貨交易的只有機構(gòu)和少數(shù)大戶投資者，但大多數(shù)證券業(yè)務(wù)部都盯準(zhǔn)了這一創(chuàng)新營業(yè)帶來的偉大機遇，不遺余力地進行推廣，一場沒有硝煙的客戶爭取戰(zhàn)即將開打。

　　“我們本周四將對客戶推出免費的股指期貨培訓(xùn)班，南證期貨的總裁將親自帶隊來業(yè)務(wù)部授課。”南京證券深圳分公司總經(jīng)理朱龍芳告訴中國證券報記者，針對不同客戶的要求，南京證券深圳業(yè)務(wù)部還將在年后舉行股指期貨中級班、高級班課程，IB營業(yè)人員將會手把手指點客戶參與仿真期貨交易。

　　而包括安信證券、長城證券在內(nèi)的多家券商近期都將推出免費的股指期貨培訓(xùn)班，一些券商還專門從香港、臺灣等地請來了具有多年股指期貨實戰(zhàn)經(jīng)驗的投資高手現(xiàn)場授課?！肮芍钙谪浀耐瞥鰧⒔o整個證券行業(yè)帶來深遠(yuǎn)的影響，誰先霸占IB營業(yè)份額，誰就能提拔行業(yè)地位，所以必須搶占先機?！苯邮苤袊C券報記者采訪的多位證券業(yè)務(wù)部負(fù)責(zé)人透露表現(xiàn)。（錢杰）

　　完美規(guī)則 嚴(yán)控風(fēng)險

　　想要為經(jīng)濟發(fā)展提供服務(wù)，金融市場自身必須在嚴(yán)酷的規(guī)則限定下健康運行。股指期貨產(chǎn)品將開啟中國金融期貨市場的新紀(jì)元。市場運行必須有一套精密、全面的規(guī)則系統(tǒng)，保障這個市場能夠抵住百年一遇的金融風(fēng)險。

　　此次中金所合約與規(guī)則的修訂，汲取金融危急教訓(xùn)，既要發(fā)揮市場功能，又不給其它金融市場添亂，從嚴(yán)制定規(guī)則，以確保股指期貨健康、平穩(wěn)運行。

　　舉例來說，在滬深300股指期貨合約最低保證金上，由原先的10%進步到12%。這是因為股指期貨在我國仍是一個復(fù)活事物，投資者對其價格運行的特性及整個市場運行的特點都不了解，進步合約最低保證金要求雖然降低了杠桿率，降低了資金的使用服從，但進步了投資者的交易安全性。并且，12%的（保證金）比率高于股指期貨及股票現(xiàn)貨10%的漲跌停板幅度，更好地保證了對日內(nèi)交易風(fēng)險的全覆蓋。

　　又如，在降低客戶持倉限定的同時，攤開了小我投資者的套期保值申請?？蛻舫謧}限定由原先的600手降到了目前的100手，如許做一方面可以更加有用地克制市場可能的謀利及操縱舉動，同時也在肯定程度上降低了投資者的持倉風(fēng)險。在降低持倉限定的同時，為知足一些小我大戶的風(fēng)險管理需求，中金所攤開了小我投資者的套期保值申請，并簡化了套期保值審批的流程。將套期保值的申請和審批單位由合約改為品種，同時規(guī)定套期保值額度自獲批之日起6個月內(nèi)有用，有用期內(nèi)可以重復(fù)使用。獲批套期保值額度可以在多個月份合約使用，各合約統(tǒng)一方向套期保值持倉合計不得超過該方向獲批的套期保值額度。通過這一修訂，投資者進行套期保值可以在各個合約之間進舉措態(tài)分配，避免因合約到期摘牌而必要頻繁申請新的套期保值額度。

　　在收緊風(fēng)控措施的同時，根據(jù)機構(gòu)投資者對股指期貨產(chǎn)品有不同需求的客觀近況，以及增強市場監(jiān)管珍愛投資者利益的必要，對交易編碼制度進行了需要的突破。首先，修訂了交易規(guī)則中有關(guān)一戶一碼和客戶在交易所內(nèi)只能有一個客戶號的表述，規(guī)定會員和客戶可以根據(jù)從事套期保值交易、套利交易、謀利交易等不同目的分別申請交易編碼。其次，為知足證券公司、基金公司和合格境外機構(gòu)投資者等特別法人機構(gòu)投資者分戶管理資產(chǎn)的要求，規(guī)定證券公司、基金公司和合格境外機構(gòu)投資者等法律、行政法規(guī)和規(guī)章規(guī)定必要資產(chǎn)分戶管理的特別法人機構(gòu)，可以以其分戶管理的資產(chǎn)向交易所申請開立多個交易編碼。（上海財經(jīng)大學(xué) 劉振邦 ）

　　風(fēng)險控制的“平衡桿+彈簧”

　　作為當(dāng)代金融衍生工具的承載主體，股指期貨打破了傳統(tǒng)股票和商品期貨交易的機制和模式，因此對投資者專業(yè)化水平和風(fēng)險管理能力提出了更高、更嚴(yán)酷的要求。

　　隨著監(jiān)管層和交易所相干股指期貨投資者適當(dāng)性制度的漸漸推出，距離股指期貨正式上市還有一段預(yù)備時間，建議投資者充分理解和掌握股指期貨交易特點，才能在有用提防和管理風(fēng)險的基礎(chǔ)上獲取新的投資機會。

　　增強投資者教育

　　首先，必要界定的一點是，股指期貨與股票在本質(zhì)屬性上存在差異。股票與房地產(chǎn)、債券等同屬資產(chǎn)范疇，而股指期貨的本質(zhì)屬性是期貨，是管理和對沖現(xiàn)貨價格風(fēng)險的工具。換句話說，股票投資遵循的是價值發(fā)現(xiàn)，側(cè)重標(biāo)的企業(yè)中長期紅利和發(fā)展前景，屬于資產(chǎn)配置舉動；而股指期貨相對應(yīng)的是股票市場團體的體系性風(fēng)險，因此各類投資參與主體行使股指期貨工具的目的也不盡雷同。

　　其次，股指期貨的交易特點凸顯了投資者適當(dāng)性制度和投資者教育工作的緊張性。股指期貨的重要交易特點是保證金制度和逐日盯市制度，保證金制度是指股指期貨具有較高的杠桿率（買賣一份合約僅需付出肯定比率的保證金，屬于高名譽交易），該項制度決定了股指期貨“高杠桿、高收益、高風(fēng)險”的交易特性。逐日盯市制度是為維護市場名譽秩序、提防交易對手違約風(fēng)險而設(shè)立的，亦稱當(dāng)日無負(fù)債結(jié)算制度。對股票投資者而言，因為不存在杠桿率，因此名譽風(fēng)險較低，而股指期貨投資者的名譽風(fēng)險較高，假如因價格波動引起的虧損超過保證金覆蓋的水平，那么期貨公司將及時關(guān)照客戶追加保證金或采取平倉措施，進而有用珍愛投資者和期貨公司利益。

　　再者，參與股指期貨和股票交易的一個特別很是大的區(qū)別在于，股票理論生命周期是無窮的（企業(yè)退市或被兼并等情況除外），投資者可長期戰(zhàn)略性持有股票，但股指期貨合約是有生命周期的，即合約臨近到期時投資者必須選擇平倉、展期或者現(xiàn)金交割，而合約間的跳躍性也意味著投資者一樣平常會面臨到期日風(fēng)險，其中比較常見的是展期風(fēng)險。例如，指數(shù)基金買入持有股指期貨合約臨近到期日時，需平掉舊合約買入新合約，假如股指期貨的期限結(jié)構(gòu)是遠(yuǎn)期升水，則需額外承擔(dān)新舊合約之間的價差成本。

　　有用管理和提防風(fēng)險

　　我們曾做過股指期貨對現(xiàn)貨市場影響的實證課題，效果發(fā)現(xiàn)，股指期貨不僅起到了價格波動緩沖器（平衡桿）作用，而且對現(xiàn)貨市場頂部形態(tài)也構(gòu)成影響（彈簧作用），即單向市場（缺乏股指期貨的市場）容易出現(xiàn)單頂（V型反轉(zhuǎn)），而雙向市場（存在股指期貨對沖機制）則易形成多重頂結(jié)構(gòu)（類似M型）。

　　事實上，這也正是股指期貨功能的表現(xiàn)，當(dāng)市場上可以運用股指期貨進行對沖操作和風(fēng)險管理時，投資資金所面臨的壓力能夠得以適度緩解，而且類似結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品也能充分實施投資組合保險技術(shù)。如許市場走勢將出現(xiàn)肯定程度的反復(fù)，并等待趨勢確認(rèn)跡象出現(xiàn)。另外，股指期貨極大加強了現(xiàn)貨市場的彈性，且股指期貨交投越活躍，現(xiàn)貨市場彈性越強。

　　然而，股指期貨作為當(dāng)代金融衍生工具的承載主體，其所蘊含的風(fēng)險亦引起投資者的充分正視：保證金制度下的高杠桿率決定了高收益和高風(fēng)險；股指期貨與現(xiàn)貨指數(shù)的基差波動率存在內(nèi)生非穩(wěn)固性，基差型交易不宜過于依靠數(shù)量化模型（長期資本管理公司失敗案例可鑒）；股指期貨合約臨近到期時，因為交易規(guī)模削減可能導(dǎo)致價格的非延續(xù)性；宏觀環(huán)境轉(zhuǎn)變對大盤的沖擊可能通過股指期貨價格的大幅波動得以釋放；投資者資金預(yù)備和風(fēng)險管理經(jīng)驗不足，可能會產(chǎn)生現(xiàn)金流風(fēng)險。（新湖期貨有限公司董事長 馬文勝）(中國證券報)